3月28日,由新經(jīng)濟100人主辦的“2019年CEO峰會”在北京舉辦。高榕資本創(chuàng)始合伙人張震、金沙江創(chuàng)業(yè)投資基金主管合伙人朱嘯虎、雙湖資本總裁張艷、源碼資本創(chuàng)始合伙人曹毅、創(chuàng)世伙伴資本創(chuàng)始主管合伙人周煒參與了新投資論壇,圍繞2019年行業(yè)發(fā)展的趨勢和方向等話題進行了探討。
以下為圓桌實錄,由托比網(wǎng)整理:
張震:整體上沒有感覺去年特別冷,從我們自己的感受來看,去年我們是7家被投企業(yè)IPO,另外4、5家是通過并購退出,整個從投資回報來看似乎不是那么冷。如果2018年大家感覺有些冷,我覺得主要是國內資本市場流動性趨緊的問題,以及國內IPO市場相對退出比較難。但我覺得,對于一個優(yōu)秀的公司而言,如同馬云所說,宏觀經(jīng)濟怎么樣跟你關系不大,你只要做好自己的事情。我們去年7家IPO最后全部海外上市,國內上市確實沒有。今年我們期待隨著科創(chuàng)板的推出,包括創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)在注冊制的聲音也在提出來,我認為今年應該會有不少公司可能會嘗試。
朱嘯虎:說實話我根本沒有感覺到寒冬的感覺。去年中國和美國當年投資金額都超過1000億美金,美國去年投了1200億美金,一半是早期,一半是后面的PE,中國去年也差不多剛剛超過千億美金,中國700億美金是后面PE,300億美金是VC,后面很多上市都虧損,50%的最后一輪,20%的倒數(shù)第二輪投資都是虧損的,中國PE的錢太多了,早期的錢300億美金相對于中國的體量來說也是比較多的。不管是中國、美國,如果保持這樣的節(jié)奏全行業(yè)都是虧損的。所以我覺得確實今天是創(chuàng)業(yè)的非常好的時期,今天很多優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者出來,都是很多投資追著,都是盲注。
圖片來源:新經(jīng)濟100人
周煒:盲注的都是5000萬美金起?
朱嘯虎:對于一定級別出來的創(chuàng)業(yè)者,去年標準價格是5000萬美金的估值,現(xiàn)在已經(jīng)成了行業(yè)的標準,風險相對還是會高一些。
張艷:去年從二級市場來看還是個寒冬,因為我們投了很多PM。在二級市場,去年實現(xiàn)正收益的寥寥無幾,行業(yè)平均虧10%—15%算是還不錯的業(yè)績。反過來,過完春節(jié)以后前三個月大家的業(yè)績基本上二級市場好的都在20%左右,所以現(xiàn)在肯定是感覺不到寒冬。
但是我也挺能理解剛才張總、朱總的觀點,因為我們自己也做直投,我們做的直投相對數(shù)量較少,希望找到一些長期有質量的公司。從前三年直投的公司來看,去年我們投的最好的公司收入有增長十幾倍,平均增長了兩倍,最差的一家增長了50%多,從基本面來看,如果你投的是相對本身質量還不錯的公司,那么他們本身的銷售收入和收益的增長我覺得還是挺健康的。從這個角度來看,只要你選到好的公司,他們實際上并沒有經(jīng)歷特別嚴厲的寒冬。但是從融資市場來看,二級市場去年倒逼嚴重,大的PE如果去年要退出的話,通過二級市場,基本收益都是負的。當時大家有一種假設,這種寒冬可能很快會推演到中期,所以大家也都比較謹慎。今年二級市場一起來,大家就是春江水暖鴨先知,基本是這樣的現(xiàn)象,二級市場的互動還是蠻明顯的。
曹毅:剛才說“總量”確實是一個比較大的基本氣候,總量還是比較大的。所以導致我也覺得,大的范圍并沒有看到很明顯的寒冬。從行業(yè)看話,局部行業(yè)會有冷熱分布不均勻的情況。比如,去年比較大的一個感受是,2C領域很多賽道開始塵埃落定,大家對“收斂”速度預期會比較一致,或者說,會有一些抱團心理。你投了,我也投,大家都投,更快地加速了收斂。2C領域局部的一些賽道會是比較冷,例如零售行業(yè),如果你不在最前面,可能會更快得被淘汰掉,從而進不去復賽。但比較熱的地方,比如去年的產業(yè)互聯(lián)網(wǎng),因為各種因素導致這個領域在去年大范圍地出現(xiàn)暖流、甚至是過熱的情況。所以我感覺寒冬從大的層面來說并不是太明顯,只是冷熱分布不太均勻。
周煒:之前很多人問道我這個問題的時候,我總覺得過去三年好像是天天都在過年,大魚大肉天天吃,資金供給非常足,出現(xiàn)了從來沒有過的膨脹期。,如果寒冬來了,我覺得最冷的可能是創(chuàng)業(yè)者中相對身體比較弱的這些會自己覺得非常的冷。其實從去年到今年,投資機構屏上也打了VC倒閉這幾個字,其實VC有大的調整期,號稱3萬家VC、PE,然而中國并不需要這么多。因此,我們現(xiàn)在處在略微恢復正常的階段,而并不是處在一個寒冬。
另外,創(chuàng)業(yè)首先是百里挑一,風險投資行業(yè)來說,實際上能賺錢的只有5%左右,這也是正常的。
張震:產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)并不是一個新的概念,比如2014年總理就提出“互聯(lián)網(wǎng)+”,互聯(lián)網(wǎng)和很多行業(yè)的緊密結合。當然,大家現(xiàn)在談的消費互聯(lián)網(wǎng)和產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)更多是從2C和2B兩個維度去看。如果這兩個領域有什么不同,我認為2C的消費互聯(lián)網(wǎng)往往能獲得一個快速增長。而2B的產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)因為需要一單一單去拿,相對比較穩(wěn)健。從估值來看,現(xiàn)在產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)估值也不算低,有一些項目是10倍PS。
朱嘯虎:企業(yè)服務確實已經(jīng)處于爆發(fā)前夕,美國的VC過去十年從企業(yè)服務上賺的錢遠超消費互聯(lián)網(wǎng),消費互聯(lián)網(wǎng)有很多成功的公司,甚至是一些超級巨頭,但是企業(yè)服務公司的數(shù)量更多,我們覺得中國也會是一樣的趨勢。我們會發(fā)現(xiàn)中國最近一兩年有兩個明顯趨勢。第一以前企業(yè)老板花錢雇人工很容易,也比較靈活,不像軟件都是固定的,而現(xiàn)在人工成本急速上升了;第二是以前PC軟件很多盜版,今天這種軟件都是基于云端的,你必須花錢去購買軟件服務,這是非常明顯的趨勢。但是消費互聯(lián)網(wǎng)這種免費的打法在企業(yè)服務上是行不通的,企業(yè)服務唯一的標準是企業(yè)愿不愿意付錢,只有企業(yè)愿意付錢的產品和服務才是好的產品服務。
周煒:過去確實投企業(yè)這一塊大家都不太賺錢,因為大公司可能直接就用大品牌了,小公司就不太愿意為此付費,現(xiàn)在小公司也愿意付費了。
朱嘯虎:小公司的付費意愿是存在的,也是不小的。只是因為小公司本身有生命周期的問題,每年會有自然的淘汰率,這一點比大公司要差不少,所以并不是小公司不愿意付費。
圖片來源:新經(jīng)濟100人
張艷:我覺得中國和美國有巨大差異。差不多五年以前,我們去美國選GP的時候發(fā)現(xiàn)美國有很多VC是專門只做2B投資的,而當時我們在國內一家都沒發(fā)現(xiàn),這是一個很大的差別,而且他們的收益還不錯,我們看到很多的基金連續(xù)可能已經(jīng)有三期或者四期都是只做2B互聯(lián)網(wǎng)或2B企業(yè)服務投資的,但是他的IRR都可以做到20%,甚至可以到30%。我們回來看國內基本沒有一家當時的VC可以往這個方向做。
后來我發(fā)現(xiàn)這兩邊的國際差異很大,美國企業(yè)2B付費的意愿很強,美國一年在IT方面的企業(yè)支出超過中國企業(yè)支出的10倍以上?？梢韵胂笕绻?B投資的話,你投的企業(yè)收入只有美國投資企業(yè)收入增速的十分之一以下,那你的收益肯定非常小了。而且我們過去也看一些直投企業(yè),發(fā)現(xiàn)收入始終增長不起來,如果從大客戶端切入的話,做著就變成定制化的開發(fā),然后速度特別慢,銷售增長特別差;如果是從大規(guī)模以2C的打法打入,基本上收入不可持續(xù)。所以兩端現(xiàn)在都做的不是特別強,我們反而覺得國內的現(xiàn)狀是,大家都覺得2C互聯(lián)網(wǎng)到了一定階段,都在找新的機會,但是從投資收益來看做的特別好的目前還沒有跡象,還需要時間,相信這是一個長期的趨勢,因為最終這些大中型企業(yè)是需要這些服務的,只是目前沒有養(yǎng)成付費的習慣。下一步隨著人工越來越貴,用機器或軟件來替代是一個大的趨勢,只不過大家要更耐心一點。
周煒:中國的產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)會不會像其他行業(yè)跳過傳統(tǒng)的產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的一步直接進入到AI等更深一步,從而獲得一些收益?技術如何進入傳統(tǒng)產業(yè)?
曹毅:過去通過更好的連接供給來滿足消費者的需求,現(xiàn)在更加關注供給背后的優(yōu)化空間是什么?而技術則進一步滲透到更長的端到端優(yōu)化,從原材料采購到生產到零售渠道到消費者。端到端的優(yōu)化一旦打通之后,整個產業(yè)效率就會進一步提升,以前可能只是從端到次終端,跟生產流通、原材料采購的關系沒有這么大。我們看到現(xiàn)在端到端里面,后半段靠近B的偏量變的收入項、成本項、費用項這些改造的優(yōu)化空間還很大。現(xiàn)在的現(xiàn)狀是數(shù)字化都還沒有解決,所以沒有數(shù)據(jù)驅動、AI驅動的可能性。
周煒:我在想過去10年、20年互聯(lián)網(wǎng)都是簡單的解決連接、效率的問題,如果我們想要把連接和效率的問題在產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)上重復一遍的話,是有價值,但對我們做了十多年投資的人來說不是很興奮的事。也許我們應該想辦法用技術、AI的介入,解決一個更深的問題,目前很多行業(yè)變革發(fā)生不了,是因為優(yōu)質的供給始終不足,教育和醫(yī)療就是一個很典型的例子,主要原因是因為醫(yī)院和好醫(yī)生不夠,而不是連接、效率不夠。雖然現(xiàn)在這個事偏早,不管是從AI、醫(yī)療機器人的介入,可以幫助中等水平的醫(yī)生和教師達到高水平的醫(yī)生和教師,能夠幫助一些中等水平的醫(yī)院和學校達到跟高水平的醫(yī)院和學校一樣的效果,這是讓我們感覺比較興奮的。剛才說到,也可能我們會跨越式發(fā)展,我們的產業(yè)對互聯(lián)網(wǎng)的應用還沒有那么完整的時候,就可以直接跨越到AI和其他技術的介入來改變這個行業(yè)。
張震:我認為三、四、五線市場的機會很大。一些統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示,各線城市消費者的可支配收入,如果把房貸去除之后,三線城市居民的可支配收入是最高的。第二排名是二線城市,然后是新一線城市,而原來的一線城市是負的,這是第一個我們觀察到的現(xiàn)象。如果不買房,而是租房,除去房租之后,一線、二線、三線城市的可支配收入是很接近的,在2500—2900元之間,差別比較小。
我們還發(fā)現(xiàn)一個很有意思的現(xiàn)象,三、四線城市過去幾年在社會零售領域的增速非?？?達到了12%-13%。而一線、二線城市的增速在往下走,三線、四線城市占到整個社零消費盤子的63%左右,比一線、二線加起來都要大得多。同時,隨著互聯(lián)網(wǎng)、電商向三、四、五線城市的滲透,這是三、四、五線消費人群的消費升級,因為他們過去接觸不到很多的服務,所以我認為這個市場的機會很大。
從整個消費領域投資來說,即使在今天GDP增速降緩的過程中,我們依然認為大有可為,比如說一些抗周期、甚至是逆周期的領域,我覺得都能找到很好的投資標的。
朱嘯虎:小程序雖然還是有很多問題,但因為騰訊不斷的放開和改進,總體體量漲的很快,相信小程序電商很快能夠突破1萬億的交易額,很快在小程序還有非常大的動作,這方面有機會。包括小游戲的公司,有些今年能做到利潤3億人民幣,這是非?？上驳?相信體量會迅速超過當年千億級的頁游市場,小游戲的機會也是非常多的。
周煒:怎么看社區(qū)便利店?
曹毅:問題更多是落在零售里面這兩個物種能不能存在,或者能活得多好。
這其實是一個比較復雜的問題,大的框架其實是一個三維圖形,X軸是多快好省,人群是Y軸,人群包括年齡、收入水平、城市、有沒有孩子等;Z軸是場景。三個維空間里面,不同物種得分是怎么樣的。
我們現(xiàn)在看起來,有一些物種可能是需要變化,他才可以生存得更好。比如社區(qū)拼團,它有很吸引的地方,比如“省”這一點應該是對大眾最重要得要素。另外三塊的得分暫時都不是很高,所以需要去演變。便利店的話,我覺得大的演變倒不用很多。這個業(yè)態(tài)可能沒有像日本這么發(fā)達,但還會是一個比較長期持久的業(yè)態(tài)。小空間、少SKU,怎么用好信息系統(tǒng),用好數(shù)據(jù),來做到選品、定價、倉儲、物流策略,包括線上的訂單來源等。
周煒:目前在教育和醫(yī)療領域有哪些投資機會?
張艷:這兩個領域雙湖看的很多,主要有兩個特點,前期投入很大,起量很慢,但是一旦起來就比較穩(wěn)。關鍵是前期一定要保證服務的品質,而且在長期過程中要積累好你的口碑,所以如果這個公司是特別追求速度的,基本上在這兩個領域都沒法投。我們自己還在重慶做了一家私立婦兒醫(yī)院,所有的團隊是我們自己招的,百分之百控股,最近也開業(yè)了,口碑還不錯,但確實前期投入很大。還有,一定需要經(jīng)過綿長的積累,崔玉濤老師經(jīng)過了15—20年的口碑積累,才有這么多粉絲,然后開起來育學園。如果從新公司來看,他算比較快的,三年的時間收益達到上億規(guī)模,相當不錯的狀態(tài)。
教育也是這樣,其實我們看到整個的機會還是很大,雖然國家最近在控制,特別是學齡前,包括一些K12的教育,但市場的需求真的很大。所以我們看到我們投的一些,包括在K12領域,基本上只要你的品質做的好,口碑還不錯,用戶的增量還是在持續(xù),收入的增速基本上每年雙倍,所以客戶需要更好的產品,經(jīng)過持續(xù)的教育,客戶可以接受在線遠程教育模式,通過技術的方式,教育和線下教育差異,我覺得越來越小了。之前我們在國內不太投創(chuàng)新藥這一塊,特別是早期生物制藥,在美國相對投的多點,隨著近幾年國家戰(zhàn)略倡導,還有比較好的一批科學家愿意回國創(chuàng)業(yè),這塊的機會非常大。最近我們看的一些項目都是國際領先的華人科學家回來創(chuàng)業(yè),產品的研發(fā),加上國內的CRO,這一塊機會非常大。
科創(chuàng)板會不會帶來一些新的退出熱點?
張艷:看歷史的話,去年肯定是一個不錯的退出點,去年很多基金的DPI都超過1了,特別是美元基金。人民幣基金還是不行,人民幣基金為什么大家還是比較擔心,目前在市場上相對更困難一些,基本上,美元基金基本上五年可以超過你的本金,這是非常好的事情。去年我們自己直投也有三個項目直接就做IPO了,超過我們的預期,我覺得從某種程度上也是大家擔心寒冬去年就大堆上市,但如果投的比較晚收益就不是特別好,早期的VC的話大家的回報還是不錯的。
從今年來看,之前大家比較悲觀,但是最近的IPO相當不錯,特別是如果公司本身的素質還可以,上市以后也都漲的不錯。目前還沒有看到會趨冷的跡象。
科創(chuàng)板當然是另一個萬眾矚目的事情,我個人對這件事情相對謹慎的樂觀,因為大家都還是覺得國內其實需要這樣一個退出的平臺,很多機構也在積極做準備,但確實市場的流動性,特別是中國的資本市場很多時候還是大散和小散為主,不像境外一些資本市場還是機構投資者相對比較理性做判斷,最后的結果怎么樣,我覺得還需要拭目以待。
張震:今年應該不會比去年差。去年有一個特殊性,我覺得不是經(jīng)濟不好,所以大家去上市。我認為是2015、2016年拆VIE回國上市,對海外投資人產生了一定的傷害,經(jīng)過一年多的時間,這個傷害逐漸被抹平了,2018年才有那么多公司又去海外上市,我覺得是有階段性的歷史原因的。只是去年二級市場表現(xiàn)一般,所以很多公司都是估值倒掛上市、流血上市,這個情況值得在座的投資人警惕,如果最后一輪把估值談太高,有可能上市以后會出現(xiàn)倒掛的現(xiàn)象。
2019年不會差的原因,我認為2019年比起2018年,在不確定性上有了一個很大的降低,比如去杠桿趨勢可能會變緩,國家也出臺了積極的財政政策,包括大幅減稅。同時,中美貿易戰(zhàn)的靴子也基本上會落地?？傮w而言,當這些不確定性下降的時候,二級市場的風險也在相應下降。
曹毅:先說對創(chuàng)業(yè)者,現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)企業(yè)在更短時間內例如三、四年發(fā)展到原來十年時間達到的規(guī)模,比原來更少的犯錯空間和時間。這是一個比較常見的情況,很多公司業(yè)務增長每年三倍五倍,但組織能力跟不上。組織能力有量變的地方、也要有質變的地方。CEO個人的提升、高管提升、中層的提升,都需要時間。這確實是常見的一個挺難的問題,最好的辦法可能是CEO能夠早一點去做準備。
周煒:近兩年我們看到很多問題,爆漲型的企業(yè),我們很難想象過去的例子,招這么多人進來培訓、上崗,那么短的時間內怎么去管理。你覺得他們能這樣成長是因為創(chuàng)業(yè)者的能力普遍比過去強了,還是每一個在崗的人員本身素質都在迅速提升,能夠很快在這個體系實現(xiàn)有效運轉?
曹毅:基礎能力肯定在變好,整個商業(yè)的基礎設施如各層次人才肯定比原來要好很多。但內功的成長在大部分情況下還是會慢于業(yè)務增長,因為業(yè)務增長的基礎設施更好。
周煒:你的機構怎么面對未來十年的變化?
曹毅:我們會花更多時間在投后部分,尤其在想辦法針對成員企業(yè),尤其是B、C輪公司往后的,在組織建設能力方面提供一些外圍助力。
圖片來源:新經(jīng)濟100人
朱嘯虎:現(xiàn)在是創(chuàng)業(yè)最好的時期,創(chuàng)業(yè)的基礎設施也完善了,微信支付、社交媒體傳播都非常強大,為什么這些互聯(lián)網(wǎng)項目會爆發(fā)?因為基礎設施非常成熟,一旦打中了消費者的痛點就有非常快的增長。
從投資角度還是有很大的考驗的,第一,按照去年的投資金額和節(jié)奏,整個行業(yè)是虧損的,肯定會有調整和洗牌;第二,超大型基金在未來幾年會有非常明顯的考驗,超大型基金到底能不能賺到合格的回報?最近非常多的項目,單位商業(yè)模型算不過來,靠巨額的融資能不能把不成立的商業(yè)模型變成成立的商業(yè)模型?我覺得最近兩三年我們都需要拭目以待。
張震:第一,確實對于VC行業(yè)的挑戰(zhàn)越來越大,不一定是業(yè)內競爭,而是對自身的挑戰(zhàn)會越來越大。未來5-10年,如果你不能持續(xù)投出可以成長為百億美金的公司,你可能就上不了桌,這是一個很現(xiàn)實的問題;第二,我認為會有越來越多的優(yōu)秀企業(yè)家進入到投資行業(yè)。我認為在中國,隨著年輕的創(chuàng)業(yè)者成功以后,會有很多對這個領域感興趣的人進入,從而使這個行業(yè)的挑戰(zhàn)和競爭也會變得激烈,我覺得對整個行業(yè)最終是好事。
張艷:如果跟美國比的話,很多美國的創(chuàng)投企業(yè)很重視生態(tài)圈的建設和投后服務。我們剛開始投GP業(yè)務的時候,國內相對重視度還比較低,大家更多還是選拔重于培養(yǎng),其實拼的是合伙人的選擇的眼光。但是這幾年,特別是過去一年,我關注到很多不錯的VC,慢慢更加重視投后服務,重視給到自己被投企業(yè)一些增值的服務,然后利用各種社會的力量來幫助他們,這是一個非?？上驳淖兓?。因為我覺得在中國做創(chuàng)業(yè)者是比美國苦得多,因為美國有一個比較成熟的職業(yè)經(jīng)理人市場,我們看到很多企業(yè),特別是這種大的生物制藥企業(yè),一開始就是科學家甚至就是實驗室的主任出來,他其實沒有管理企業(yè)的經(jīng)驗,但是當他做完研發(fā)的時候,他就可以找到一個很好的CEO幫助他。但是在中國不可能,中國的創(chuàng)業(yè)企業(yè)基本上要求這個創(chuàng)業(yè)者要全能,除了你有一個好的方案、好的技術,慢慢地對你的組織能力也有更高要求,特別是剛才曹毅講的,當業(yè)務快速增長的時候,這是種甜蜜的痛苦,整個組織能力跟不上的時候是非常痛苦的,需要外界很大的幫助,這塊中國創(chuàng)投圈慢慢意識到,他們在做更多有意義的事情,這是很好的。
周煒:,前五年我們覺得很多問題都可以跟美國非常資深的合伙人溝通來獲得一些解答,感覺非常有指導意義。但是后五年越來越覺得困惑是共同的,沒法得到一個非常清晰的指導。最近明確感覺,大環(huán)境在非?？焖俚淖兓?這個變化已經(jīng)到了某種拐點,可能會很深切的改變創(chuàng)投和創(chuàng)業(yè)生態(tài)。然而,創(chuàng)投這個行業(yè)本身,全世界只有美國、中國、半個以色列算是一直發(fā)展不錯的,其他國家都是起起伏伏。這種情況下,居安思危的感受是很深的。未來一方面大家往巨大型做或者往非常小做才能活下來;另一方面,到底能不能賺錢,我們怎么應對這些變化,這個問題我也沒答案,希望能夠繼續(xù)跟大家探討。
從創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說,其實我能感覺到中國未來的機會很多的,就像在座的剛才說的,錢也很多,很多問題并不存在,專心把自己的業(yè)務做好是關鍵的。謝謝!
