找鋼網(wǎng)放棄港交所上市應(yīng)該是一條可以預(yù)期的消息——從近期的密集曝光可以感受到與傳說中靜默期的不匹配。如果以港交所的IPO文件狀態(tài)記錄來看，新的11月13日公開的版本暫未轉(zhuǎn)為失效或者已撤回，但大概率無疑。

找鋼網(wǎng)的事情，總的來說我們會(huì)看到如下幾點(diǎn)

找鋼網(wǎng)的港交所IPO撤回不代表找鋼網(wǎng)的句號(hào)， 尤其是在科創(chuàng)板推出的情境下，選擇還很多。

B2B 2.0的事兒到了今天可以全面復(fù)盤一下，這里面幾個(gè)邏輯點(diǎn)的不匹配在哪兒。

1）成本結(jié)構(gòu)不重構(gòu) 沒有資格把產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)重做一遍

2）究竟產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的二級(jí)市場估值體系是否能支撐一級(jí)市場的估值結(jié)構(gòu)

3）產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的主導(dǎo)者，賦能者，和非頭部玩家，

究竟都是誰下面產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)究竟要找什么

盡管港交所IPO失利 有韌性的找鋼網(wǎng)走向二級(jí)市場的機(jī)會(huì)選擇仍然很多

找鋼網(wǎng)是整個(gè)行業(yè)的一個(gè)引子，所以先把找鋼網(wǎng)講清楚沒有壞事兒。找鋼網(wǎng)的港交所此輪IPO基本劃上了句號(hào)，但不代表找鋼網(wǎng)未來沒有其他選擇。

找鋼網(wǎng)的此輪IPO不大順利。彭博、路透社的消息顯示，找鋼網(wǎng)從4億美元的融資額下調(diào)到了1億美元。另一方面，招股書的更新顯示了找鋼網(wǎng)放棄了同股不同權(quán)的最初設(shè)計(jì)——申報(bào)其時(shí)，這是小米之后的第二家，早于美團(tuán)。而上述媒體曾同時(shí)指出，同股不同權(quán)一方面有100億港股市值的要求，相應(yīng)的估值壓力也影響到了基石投資者的招募。根據(jù)上述媒體，去除同股不同權(quán)，旨在更好的獲得投資者的認(rèn)可。

如果以這里跌100億港幣市值，考慮2018年中相關(guān)機(jī)構(gòu)出具的獨(dú)角獸估值排行估算，找鋼網(wǎng)的確在估值結(jié)構(gòu)上承壓，存在下折的風(fēng)險(xiǎn)。

另一方面，包括小米和美團(tuán)在內(nèi)的新經(jīng)濟(jì)港股上市公司股價(jià)低于發(fā)行價(jià)，估值體系在二級(jí)市場重新審視，都顯示出在這個(gè)節(jié)點(diǎn)對(duì)于找鋼網(wǎng)于港交所上市存在不利因素。

但是不要小看了找鋼網(wǎng)的韌性。作為行業(yè)B2B 2.0的標(biāo)桿，他的業(yè)務(wù)模式調(diào)整，股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，無不呈現(xiàn)出找鋼網(wǎng)的韌性。而科創(chuàng)板的出現(xiàn)，可能會(huì)給找鋼網(wǎng)在一個(gè)和他業(yè)務(wù)更緊密的市場，一個(gè)有對(duì)標(biāo)企業(yè)的市場，一個(gè)與找鋼網(wǎng)近幾年財(cái)務(wù)報(bào)表更匹配的市場尋找到新的機(jī)會(huì)。

所以千萬不要輕啟找鋼網(wǎng)走到終點(diǎn)的話題，還有非常多的可能性。

我們?nèi)匀黄诖吹秸忆摼W(wǎng)在二級(jí)市場的一躍。

成本結(jié)構(gòu)不重構(gòu) 沒有資格把產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)重做一遍

這是所有互聯(lián)網(wǎng)基因的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目需要審視的一條數(shù)學(xué)邏輯。如果我們要從財(cái)務(wù)指標(biāo)審視產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，其中的問題點(diǎn)在于，毛利鎖死和成本的單邊上揚(yáng)。

毛利一側(cè)，因?yàn)殇N售產(chǎn)品的剛性成本和交易對(duì)手對(duì)價(jià)格議價(jià)空間的無差別鎖死，造成毛利鎖死，也就是說，無論針對(duì)傳統(tǒng)分銷商還是B2B平臺(tái)，傳統(tǒng)的價(jià)差毛利往往和行業(yè)并無不同。甚至由于采購規(guī)模和價(jià)格走勢判斷的關(guān)系，實(shí)際上B2B平臺(tái)往往處于劣勢。另一方面，和傳統(tǒng)分銷對(duì)手比較，B2B平臺(tái)毫無疑問有著更高的固定成本——和BAT相爭的程序員，平臺(tái)的云或者服務(wù)器基礎(chǔ)設(shè)施投入，軟件研發(fā)乃至外包成本投入，相較傳統(tǒng)分銷業(yè)者這是三塊大額的新增成本。

行業(yè)有競爭力的銷售薪酬體系（圍繞銷售增長的提成增長設(shè)計(jì)），這是相較傳統(tǒng)分銷更高成本的地方。

圖片來源：托比網(wǎng)制作

試問在這樣的結(jié)構(gòu)這下，如何做到利潤指標(biāo)跑贏傳統(tǒng)分銷業(yè)者？在產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)一端，有兩句話需要被重新思考。

互聯(lián)網(wǎng)的邊際成本很低——但這句話的前半句是固定成本很高。有多高？感興趣的朋友可以看看鋼聯(lián)的財(cái)報(bào)，然后問自己一個(gè)問題，這一指標(biāo)是否到頂了？下一個(gè)問題是你的融資能力足以驅(qū)動(dòng)支付這么高的固定成本嗎？

產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是增量生意——如果從互聯(lián)網(wǎng)的視角，從C到B，滲透率角度看，這里是增量生意。但是，如果從產(chǎn)業(yè)視角呢？在托比網(wǎng)劃分的18個(gè)給出的產(chǎn)業(yè)里，恐怕沒有幾個(gè)行業(yè)少于100年的發(fā)展歷程，而國內(nèi)市場的競爭慘烈程度從比如鋼鐵這樣的行業(yè)可見一斑。這等于是告訴我們，這絕對(duì)不是一個(gè)增量市場。

存量市場新入局者如何才能攪動(dòng)全局？回到小標(biāo)題——成本結(jié)構(gòu)不重構(gòu) 沒有資格把產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)重做一遍！

究竟產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的二級(jí)市場估值體系是否能支撐一級(jí)市場的估值結(jié)構(gòu)

產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的BAT，這個(gè)詞其實(shí)指代了很多東西，比如勾起了創(chuàng)投環(huán)境對(duì)于二級(jí)市場PE指標(biāo)的幻想。如果我們以今天為節(jié)點(diǎn)，會(huì)看到阿里巴巴，騰訊和百度分別的市盈率為44.95，40.58，13.45倍。實(shí)際上我相信大家都是沖著前面的40去的。問題來了。

圖片來源：易凱資本

上圖是易凱資本近期對(duì)美國產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的梳理。我們先撇開這些企業(yè)的實(shí)質(zhì)，從市盈率的角度，多數(shù)站在了20倍PE上。

如果我們假設(shè)一個(gè)產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，擁有年度2億人民幣的凈利潤（目前這個(gè)指標(biāo)在普遍認(rèn)知的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中沒有實(shí)現(xiàn)的），20倍的PE，這意味著什么？——或許意味著所有被稱作獨(dú)角獸的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都存在估值過高的風(fēng)險(xiǎn)。

這張表里有意思的東西很多，建議產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的朋友多琢磨。比如，在美國市場上，緊固件品類的快扣和MRO品類的固安捷，前者是后者營收的1/2，利潤卻達(dá)到了同樣的水平。國內(nèi)有沒有類似的機(jī)會(huì)？

一個(gè)可參考的數(shù)字是這樣的，在美國50%毛利的快扣，在國內(nèi)市場大概有4個(gè)點(diǎn)的毛利，刨除成本后，大概有2個(gè)點(diǎn)的凈利。

再有就是，United Rentals——北美最大的設(shè)備租賃公司，一個(gè)可以被看作是產(chǎn)業(yè)銀行對(duì)標(biāo)的，金融屬性極強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)標(biāo)的，可以說被金融屬性抑制了二級(jí)市場的估值評(píng)價(jià)——像不像銀行和金融股的PE倍數(shù)？所以，供應(yīng)鏈金融——目前盈利的重要驅(qū)動(dòng)力，是否能夠驅(qū)動(dòng)二級(jí)市場的估值結(jié)構(gòu)，這是所有人面臨的下一個(gè)問題。

對(duì)了，最重要的一點(diǎn)，這些美國對(duì)標(biāo)企業(yè)，最合適的描述或許是數(shù)字化武裝的分銷企業(yè)或者產(chǎn)業(yè)企業(yè)。

產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的角色問題

整個(gè)產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)我們按照角色可以分為主導(dǎo)者，實(shí)施者和賦能者。按照企業(yè)類型可以分為產(chǎn)業(yè)企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和BAT們。他們究竟擺成什么樣的關(guān)系，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)才能走得更好？

下圖反映了產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)兩個(gè)階段的狀態(tài)。核心是互聯(lián)網(wǎng)基因的企業(yè)——也就是B2B平臺(tái)，從第一階段希望成為主導(dǎo)者，到發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資源有很強(qiáng)的約束力階段的希望成本賦能者。這兩個(gè)階段產(chǎn)業(yè)企業(yè)曾通過投資的方式參與其中，但收效并無太多可圈可點(diǎn)之處。

圖片來源：托比網(wǎng)制作

現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)是下面這張圖。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開始主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)化——或者可以稱為產(chǎn)業(yè)的數(shù)字化；產(chǎn)業(yè)企業(yè)通過與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作，借助其技術(shù)優(yōu)勢實(shí)施產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的具體開展；并且產(chǎn)業(yè)企業(yè)存在與BAT這種賦能者成立實(shí)體實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施級(jí)貫通的計(jì)劃。

圖片來源：托比網(wǎng)制作

產(chǎn)業(yè)企業(yè)的頭部企業(yè)是一頭睡獅，總會(huì)醒。但更高的普及率只能等到頭部企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)人們二代不接班那一天——中國最根正苗紅的產(chǎn)業(yè)企業(yè)職業(yè)經(jīng)理人們會(huì)真正為了業(yè)績指標(biāo)考慮數(shù)據(jù)思維和技術(shù)思維的落地實(shí)施。

下面產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)究竟要找什么？

目前筆者還沒有形成系統(tǒng)性的框架，但可以圍繞著成本結(jié)構(gòu)重構(gòu)一項(xiàng)展開。

什么是成本結(jié)構(gòu)重構(gòu)？在2C端，最明顯的就是物流路徑流向的重構(gòu)帶來的成本端的重新計(jì)量。這往往是2B端最大的坑，因?yàn)樵瓉砟阏疑嫌翁嶝?，?shù)字化后依舊；原來你自提，數(shù)字化后依舊——物流路徑往往在2B端不重構(gòu)，或者重構(gòu)后更高成本。如上所說，你的物流如果是用T+1甚至更久的整車動(dòng)線和低成本的、閑散勞動(dòng)力為主體的敏捷交付去競爭，基本上這筆賬會(huì)跑死你。

那產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的成本重構(gòu)有哪些可能性？

從產(chǎn)品到解決方案的演進(jìn)。MRO分銷和面向企業(yè)的MRO采購究竟有何區(qū)別，或許在于后者是通過解決方案解決買方客戶的TOC來解決問題，而不是面向SKU去解決問題。羅爾斯羅伊斯的賣發(fā)動(dòng)機(jī)到賣無故障運(yùn)營時(shí)間服務(wù)在一些行業(yè)里相信存在著類似的可能性。

技術(shù)端令業(yè)務(wù)流程的路徑發(fā)生變化，比如說LNG領(lǐng)域的物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備應(yīng)用，比如說服裝行業(yè)的敏捷生產(chǎn)。而技術(shù)端的最大變化在于5G將豐富業(yè)務(wù)場景，有一天你可以知道業(yè)務(wù)流程上某一環(huán)節(jié)上管道出現(xiàn)了異常，如果你高興，你可以把他看做管道感冒了。

找鋼網(wǎng)的港交所上市放棄，無論是文件撤回還是文件失效的方式，都不需要過度放大找鋼網(wǎng)自身的情勢。而應(yīng)該放到B2B，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域來思考。畢竟行業(yè)里有著大量以找鋼網(wǎng)為名而從未跟上找鋼網(wǎng)腳步的企業(yè)。

圖片來源：托比網(wǎng)制作

對(duì)于產(chǎn)業(yè)也沒有什么可恐慌的。很巧。5月10號(hào)，來自界面的一篇新聞提到了找鋼網(wǎng)放棄港交所上市的消息——這一天是阿里日，是以B2B起家的阿里的20年的一個(gè)值得紀(jì)念的日子。所以你看，再焦慮，B2B 1.0仍然可以活的好好的，30%/15%的CBU/ICBU增速恐怕不能否定這種模式的價(jià)值。當(dāng)然阿里巴巴B2B事業(yè)群不會(huì)簡單的這么看待自己的模型，尤其是把產(chǎn)業(yè)流通數(shù)字化視為己任的當(dāng)下。但如果跳出阿里巴巴的范疇，這個(gè)業(yè)務(wù)下面如何精進(jìn)處于困惑期和摸索過程中。

找鋼網(wǎng)誕生于2011年年尾，那個(gè)阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)遭遇了重大變故的年份。直到2014-2015在資本和媒體的推動(dòng)下掀起了2.0的浪潮——這個(gè)背后其實(shí)老牌B2B上市公司，包括阿里巴巴B2B事業(yè)群，慧聰網(wǎng)，上海鋼聯(lián)也都在思考B2B 2.0怎么走的問題。但的確找鋼網(wǎng)成為了行業(yè)標(biāo)桿，并掀起了第二浪潮。直到今天，找鋼網(wǎng)放棄港交所上市，可以說，B2B 2.0仍未能給自己正名。B2B 2.0進(jìn)入困惑期恐怕也有接近2年了。

如果你相信周期，說不定今天站在第三次浪潮的初始時(shí)刻，盡管我們不知道這個(gè)模型是什么樣的，但產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的道路一定不會(huì)噶然而止，“跨界、共贏、本質(zhì)”這樣的詞語將推動(dòng)行業(yè)再進(jìn)一步。

感謝產(chǎn)業(yè)的所有參與者。感謝創(chuàng)業(yè)者的孜孜探索，機(jī)構(gòu)和媒體發(fā)揮的市場教育作用。悲觀往往正確，樂觀往往成果。作為一名悲觀者，雖然很難說是正確，但期待樂觀者們帶領(lǐng)行業(yè)取得更大成功。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是個(gè)緩坡，可以爬很久，復(fù)利可期。

申飛

托比網(wǎng)CEO兼首席分析師

2019年5月10日夜